18屆三中全會(huì)勝利閉幕后GDP增速繼續(xù)放緩 期價(jià)仍有下跌空間

　　11月13日，在中共18屆三中全會(huì)勝利閉幕后，倫銅破位下行，一舉跌破3個(gè)月的震蕩區(qū)間。由于18屆三中全會(huì)前，市場(chǎng)對(duì)政策預(yù)期較大。在會(huì)議公報(bào)發(fā)布后，市場(chǎng)認(rèn)為沒(méi)有達(dá)到預(yù)期，因此價(jià)格出現(xiàn)比較明顯的下跌。對(duì)于未來(lái)的走勢(shì)，我們認(rèn)為從長(zhǎng)期來(lái)看，銅市供過(guò)于求的情況已經(jīng)成為市場(chǎng)的共識(shí)，分歧在于中短期內(nèi)市場(chǎng)會(huì)不會(huì)繼續(xù)下行。從目前的情況看，資本市場(chǎng)資金偏緊，三中全會(huì)具體細(xì)節(jié)出臺(tái)，對(duì)大宗商品呈現(xiàn)中性，我們認(rèn)為銅價(jià)還要下行空間。

　　三中全會(huì)決定細(xì)則對(duì)大宗商品呈中性

　　11月12日發(fā)布的三中全會(huì)公告，因缺乏實(shí)質(zhì)性內(nèi)容讓市場(chǎng)有些失望。3天后的15日，A股大漲，當(dāng)日19時(shí)許，《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》發(fā)布，與之前的5000字的公報(bào)相比，《決定》詳細(xì)了很多。

　　《決定》全文約2萬(wàn)字，涵蓋15個(gè)領(lǐng)域，提出60個(gè)具體任務(wù)，核心則是標(biāo)題中的“全面深化改革”。與之前幾屆三中全會(huì)的主題多為某一方面的改革不同，此次《決定》的內(nèi)容包括經(jīng)濟(jì)、政治、文化、社會(huì)、生態(tài)文明、黨建六個(gè)方面。三中全會(huì)公報(bào)發(fā)布后，市場(chǎng)對(duì)很多領(lǐng)域的改革猜想也有了初步的答案。

　　但仔細(xì)分析主要的改革內(nèi)容，主要是結(jié)構(gòu)性改革細(xì)則，如果執(zhí)行得力的情況下，對(duì)保障中國(guó)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較有好處。其中和大宗商品密切相關(guān)的新型城鎮(zhèn)化的關(guān)鍵是破解城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)失衡問(wèn)題，賦予農(nóng)民對(duì)承包地占有、使用、收益、流轉(zhuǎn)及承包經(jīng)營(yíng)權(quán)抵押、擔(dān)保權(quán)能，推進(jìn)農(nóng)民住房財(cái)產(chǎn)權(quán)抵押、擔(dān)保、轉(zhuǎn)讓，為中小城市和農(nóng)村提供與大城市相等的公共服務(wù)水平，要建立城鄉(xiāng)公平公正平等的新型模式。我們認(rèn)為這樣的政策將會(huì)對(duì)未來(lái)的大宗商品提供一定的需求，但隨著大城市基礎(chǔ)建設(shè)的基本飽和，中小城市的建設(shè)需求可以進(jìn)行彌補(bǔ)，不能提供額外的增長(zhǎng)來(lái)源。因此，我們認(rèn)為三中全會(huì)決議對(duì)大宗商品呈中性。

　　美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)退出QE的時(shí)間表依然不確定

　　美聯(lián)儲(chǔ)周三公布了10月份貨幣政策制定會(huì)議的紀(jì)要。紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員表示，隨著經(jīng)濟(jì)狀況的改善，該行可能“在未來(lái)幾個(gè)月中”縮減量化寬松規(guī)模。但從整體表述來(lái)看，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)任然沒(méi)有對(duì)在什么情況下，以及何時(shí)退出QE形成比較清晰的思路，而且對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的情況也不樂(lè)觀。從今年以來(lái)的一系列美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)向來(lái)看，筆者認(rèn)為在明年一季度前退出的可能性非常小，對(duì)市場(chǎng)形成較大壓制。

　　長(zhǎng)期來(lái)看，銅礦供過(guò)于求的共識(shí)已經(jīng)形成

　　按中金公司統(tǒng)計(jì)，2013年銅礦產(chǎn)量同比增長(zhǎng)預(yù)計(jì)達(dá)到4.4%，在12年銅礦供應(yīng)正增長(zhǎng)后第二年出現(xiàn)加速增長(zhǎng)。近年銅價(jià)高企引導(dǎo)礦業(yè)投資不斷攀升而帶來(lái)更高的選礦率和高品味礦，從2013三季度各家礦業(yè)公司業(yè)績(jī)顯示的銅礦產(chǎn)量可以體現(xiàn)，而全球最大的銅礦Escondida更是創(chuàng)出2009年以來(lái)歷史新高產(chǎn)量，而其產(chǎn)出計(jì)劃在2015年達(dá)到峰值。在銅礦供應(yīng)走強(qiáng)和冶煉開(kāi)工率不斷提升下，銅精礦加工費(fèi)(TC/RC)亦在2013年下半年有反季節(jié)性的上漲，在過(guò)去7年鮮有發(fā)生，顯示銅礦供應(yīng)的不斷改善。中金預(yù)計(jì)2014年銅礦產(chǎn)量增速達(dá)到5.5%，其中智利新上的Sierra-Gorda礦，秘魯?shù)腡oromocho Project，贊比亞的Nchanga Refrcatory，以及13年初產(chǎn)出的蒙古的Oyu Tolgoi都是14年銅礦新增產(chǎn)出的主力。

　　相比而言，下游需求增速則沒(méi)有如此快速的增長(zhǎng)，主要由于中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，投資在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的貢獻(xiàn)下降。考慮到GDP增速繼續(xù)放緩的預(yù)期，意味著銅的消費(fèi)密度繼續(xù)下降。地產(chǎn)行業(yè)的“長(zhǎng)效調(diào)控機(jī)制”逐漸由政府提出到市場(chǎng)慢慢接受，在一二線城市房?jī)r(jià)價(jià)格偏高的背景下，14年的房地產(chǎn)投資增速較13年有所放緩。根據(jù)對(duì)14年房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)小幅下滑的判斷，以及天氣因素的不可持續(xù)性，明年家電行業(yè)銅需求增速將小幅下滑。電力行業(yè)的電網(wǎng)投資是主導(dǎo) 13 年中國(guó)銅終端消費(fèi)強(qiáng)勁的主要因素之一，進(jìn)入14年后南方電網(wǎng)和國(guó)家電網(wǎng)仍然維持微幅增長(zhǎng)的電網(wǎng)投資計(jì)劃，對(duì)銅需求起到一定的保障。國(guó)外方面，美國(guó)將保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)，而歐洲地區(qū)需求將出現(xiàn)微弱的復(fù)蘇。總的來(lái)說(shuō)，銅需求將保持較低的增速�？傮w而言供過(guò)于求的現(xiàn)象將維持下去。

　　國(guó)內(nèi)資金緊張，對(duì)整體市場(chǎng)形成利空

　　今年以來(lái)全球主要債券市場(chǎng)遭遇了集體性的下跌，中國(guó)市場(chǎng)面臨央行收緊貨幣的政策轉(zhuǎn)向，美國(guó)市場(chǎng)推出QE則形成長(zhǎng)期的壓制�？偟膩�(lái)說(shuō)，全球資金均面臨成本走高的影響，對(duì)金融市場(chǎng)形成壓制。

　　綜上所述，我們認(rèn)為長(zhǎng)期的銅市供過(guò)于求已經(jīng)被市場(chǎng)達(dá)成共識(shí)，同時(shí)短期內(nèi)由于政策預(yù)期的落空，以及債券市場(chǎng)的緊張，對(duì)金融市場(chǎng)形成壓制，期銅市場(chǎng)也難以出現(xiàn)趨勢(shì)的扭轉(zhuǎn)。在順勢(shì)突破3個(gè)月的中期盤(pán)整區(qū)間后，價(jià)格還有一定的下行空間。


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