18屆三中全會勝利閉幕后GDP增速繼續(xù)放緩 期價仍有下跌空間

　　11月13日，在中共18屆三中全會勝利閉幕后，倫銅破位下行，一舉跌破3個月的震蕩區(qū)間。由于18屆三中全會前，市場對政策預(yù)期較大。在會議公報發(fā)布后，市場認為沒有達到預(yù)期，因此價格出現(xiàn)比較明顯的下跌。對于未來的走勢，我們認為從長期來看，銅市供過于求的情況已經(jīng)成為市場的共識，分歧在于中短期內(nèi)市場會不會繼續(xù)下行。從目前的情況看，資本市場資金偏緊，三中全會具體細節(jié)出臺，對大宗商品呈現(xiàn)中性，我們認為銅價還要下行空間。

　　三中全會決定細則對大宗商品呈中性

　　11月12日發(fā)布的三中全會公告，因缺乏實質(zhì)性內(nèi)容讓市場有些失望。3天后的15日，A股大漲，當日19時許，《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》發(fā)布，與之前的5000字的公報相比，《決定》詳細了很多。

　　《決定》全文約2萬字，涵蓋15個領(lǐng)域，提出60個具體任務(wù)，核心則是標題中的“全面深化改革”。與之前幾屆三中全會的主題多為某一方面的改革不同，此次《決定》的內(nèi)容包括經(jīng)濟、政治、文化、社會、生態(tài)文明、黨建六個方面。三中全會公報發(fā)布后，市場對很多領(lǐng)域的改革猜想也有了初步的答案。

　　但仔細分析主要的改革內(nèi)容，主要是結(jié)構(gòu)性改革細則，如果執(zhí)行得力的情況下，對保障中國未來的經(jīng)濟增長較有好處。其中和大宗商品密切相關(guān)的新型城鎮(zhèn)化的關(guān)鍵是破解城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)失衡問題，賦予農(nóng)民對承包地占有、使用、收益、流轉(zhuǎn)及承包經(jīng)營權(quán)抵押、擔保權(quán)能，推進農(nóng)民住房財產(chǎn)權(quán)抵押、擔保、轉(zhuǎn)讓，為中小城市和農(nóng)村提供與大城市相等的公共服務(wù)水平，要建立城鄉(xiāng)公平公正平等的新型模式。我們認為這樣的政策將會對未來的大宗商品提供一定的需求，但隨著大城市基礎(chǔ)建設(shè)的基本飽和，中小城市的建設(shè)需求可以進行彌補，不能提供額外的增長來源。因此，我們認為三中全會決議對大宗商品呈中性。

　　美聯(lián)儲對退出QE的時間表依然不確定

　　美聯(lián)儲周三公布了10月份貨幣政策制定會議的紀要。紀要顯示，美聯(lián)儲官員表示，隨著經(jīng)濟狀況的改善，該行可能“在未來幾個月中”縮減量化寬松規(guī)模。但從整體表述來看，我們認為美聯(lián)儲任然沒有對在什么情況下，以及何時退出QE形成比較清晰的思路，而且對美國經(jīng)濟復(fù)蘇的情況也不樂觀。從今年以來的一系列美聯(lián)儲動向來看，筆者認為在明年一季度前退出的可能性非常小，對市場形成較大壓制。

　　長期來看，銅礦供過于求的共識已經(jīng)形成

　　按中金公司統(tǒng)計，2013年銅礦產(chǎn)量同比增長預(yù)計達到4.4%，在12年銅礦供應(yīng)正增長后第二年出現(xiàn)加速增長。近年銅價高企引導(dǎo)礦業(yè)投資不斷攀升而帶來更高的選礦率和高品味礦，從2013三季度各家礦業(yè)公司業(yè)績顯示的銅礦產(chǎn)量可以體現(xiàn)，而全球最大的銅礦Escondida更是創(chuàng)出2009年以來歷史新高產(chǎn)量，而其產(chǎn)出計劃在2015年達到峰值。在銅礦供應(yīng)走強和冶煉開工率不斷提升下，銅精礦加工費(TC/RC)亦在2013年下半年有反季節(jié)性的上漲，在過去7年鮮有發(fā)生，顯示銅礦供應(yīng)的不斷改善。中金預(yù)計2014年銅礦產(chǎn)量增速達到5.5%，其中智利新上的Sierra-Gorda礦，秘魯?shù)腡oromocho Project，贊比亞的Nchanga Refrcatory，以及13年初產(chǎn)出的蒙古的Oyu Tolgoi都是14年銅礦新增產(chǎn)出的主力。

　　相比而言，下游需求增速則沒有如此快速的增長，主要由于中國宏觀經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，投資在經(jīng)濟增長中的貢獻下降�？紤]到GDP增速繼續(xù)放緩的預(yù)期，意味著銅的消費密度繼續(xù)下降。地產(chǎn)行業(yè)的“長效調(diào)控機制”逐漸由政府提出到市場慢慢接受，在一二線城市房價價格偏高的背景下，14年的房地產(chǎn)投資增速較13年有所放緩。根據(jù)對14年房地產(chǎn)市場平穩(wěn)小幅下滑的判斷，以及天氣因素的不可持續(xù)性，明年家電行業(yè)銅需求增速將小幅下滑。電力行業(yè)的電網(wǎng)投資是主導(dǎo) 13 年中國銅終端消費強勁的主要因素之一，進入14年后南方電網(wǎng)和國家電網(wǎng)仍然維持微幅增長的電網(wǎng)投資計劃，對銅需求起到一定的保障。國外方面，美國將保持穩(wěn)定的增長，而歐洲地區(qū)需求將出現(xiàn)微弱的復(fù)蘇�？偟膩碚f，銅需求將保持較低的增速�？傮w而言供過于求的現(xiàn)象將維持下去。

　　國內(nèi)資金緊張，對整體市場形成利空

　　今年以來全球主要債券市場遭遇了集體性的下跌，中國市場面臨央行收緊貨幣的政策轉(zhuǎn)向，美國市場推出QE則形成長期的壓制�？偟膩碚f，全球資金均面臨成本走高的影響，對金融市場形成壓制。

　　綜上所述，我們認為長期的銅市供過于求已經(jīng)被市場達成共識，同時短期內(nèi)由于政策預(yù)期的落空，以及債券市場的緊張，對金融市場形成壓制，期銅市場也難以出現(xiàn)趨勢的扭轉(zhuǎn)。在順勢突破3個月的中期盤整區(qū)間后，價格還有一定的下行空間。


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